Dansen op een vulkaan

Door Sander Boon*)

Oud-premier Wim Kok stelde een aantal jaren geleden dat we met z’n allen dansen op een vulkaan. Vooral de laatste tijd krijgt hij opvallend veel bijval. Paul Volcker, oud centrale bankpresident en voorganger van Alan Greenspan, waarschuwde bijvoorbeeld dat onder de schijnbare rust aan de oppervlakte van de economie er gevaarlijker omstandigheden liggen dan hij ooit had meegemaakt.

Onze grote welvaart maskeert dat de economische en financiële
instabiliteit in de wereld de laatste jaren sterk is toegenomen. Omdat onze consumptie-economie voor een groot deel afhankelijk is van vertrouwen, krijgen we doorgaans alleen maar hoera-verhalen te horen. Weer een procentje erbij!
Toch voelen velen dat er iets niet pluis is. In de serieuze media verschijnen langzamerhand ook waarschuwingen dat het niet allemaal goud is dat er blinkt. En het zijn niet de minsten die aan de bel trekken: het Internationaal Monetair Fonds (IMF), de Bank voor Internationale Betalingen (BIS), de Wereldbank, de Europese Centrale Bank (ECB), en ‘last but not least’ begin 2006 onze eigen (toenmalige) minister van Financiën, Gerrit Zalm.

Het beeld dat opdoemt uit deze verhalen is niet rooskleurig. In onomwonden taal wordt gewaarschuwd voor grote disbalansen in de wereldeconomie en het valutasysteem. Abrupte correctie hiervan zou een diepe economische recessie of zelfs een depressie tot gevolg kunnen hebben.
Veel commentatoren en economen doen opmerkingen over de wankele status van ons financiële systeem af als ‘doemdenken’. Het gaat ten slotte al heel lang goed, nietwaar? Deze houding doet denken aan uitspraken van de bekende econoom Irving Fisher, die vlak voor de beurskrach in 1929 riep dat aandelen zich op een blijvend hoog plateau bevonden en dat het tijd was om in te stappen.
Ons huidige op papier gebaseerde geldsysteem is in de loop van de afgelopen eeuw gevormd door een symbiose tussen banken en overheden, met als uiteindelijke resultaat de dollar als wereldhandelsmunt. De wens tot een papieren geldsysteem te komen was een begrijpelijke, maar het staat nu aan de basis van een snel uitdijende financiële industrie. Anno 2007 worden zowel de dollar als de financiële industrie gekweld door toenemende instabiliteit. Wat volgt is het verhaal van de tocht naar de vulkaan.

De machinerie van de maakbaarheid
Papier geld betekent in theorie ongelimiteerde economische expansie en koopkracht omdat de geldpers kan blijven draaien. De verlokking van ongelimiteerde winsten en uitgaven werd natuurlijk al vroeg onderkend. Diverse malen in onze historie is papier geld geïntroduceerd.
Evenzovele malen klapte echter het banksysteem ineen, maar toch bleven banken dromen van ongekende winsten en overheden van ongelimiteerde uitgaven. Om dit te bereiken gingen overheden en banken de afgelopen eeuw over tot institutionele samenwerking. Het
samenvloeien van politieke ideologie en commercieel eigenbelang maakte de geleidelijke introductie van papier geld mogelijk.

Eind negentiende eeuw ontstond bij Europese en Amerikaanse politici door de opkomst van socialistische ideologieën langzaam maar zeker de behoefte om de samenleving een bepaalde richting te geven. Om de gewenste maatschappelijke verhoudingen te kunnen creëren moesten overheden invloed uit kunnen oefenen op het bestedingspatroon en de inkomensverhoudingen van mensen. De tucht van de markt was minder welkom, de maatschappelijke en intellectuele mode dicteerde dat politici beter met het geld om konden gaan dan burgers. Om dit te bereiken was het noodzakelijk dat het door de samenleving verdiende geld door politici werd verzameld, op een directe manier via belastingen en op een indirecte manier via lenen en geldschepping. Geldschepping was echter alleen mogelijk door een eerst geleidelijke en daarna rigoureuze ontkoppeling van goud en geld.
Banken hadden ook groot voordeel bij een ontkoppeling van goud en geld en grepen de ideologische ontwikkeling aan om tot kartelvorming te komen. Zo kon een aantal vliegen in één klap worden geslagen: de competitie kon worden uitgeschakeld en papier geld kon worden geïntroduceerd. Om tot kartelvorming te komen werd met succes een lobby bij de overheid gestart. Het bankkartel kreeg daardoor de beschikking over zogenaamd elastisch geld om bankreserves in tijden van crises aan te kunnen vullen met extra kapitaal. Dit elastische geld was natuurlijk van papier. Tegelijkertijd werd de wettelijke gouddekking van het uitstaande geld geleidelijk verminderd. Banken konden door deze maatregel meer geld uitlenen dan er goud in hun kluis lag, de rente opbrengsten staken ze in hun zak.
Overheden konden van diezelfde banken het geld lenen dat ze nodig hadden om hun plannen ten uitvoer te brengen.

U ziet, de maakbare samenleving en een geldsysteem gebaseerd op papier geld gingen hand in hand. En zoals vaak het geval is stonden er vrij snel intellectuelen op om de geëvolueerde praktijk, in dit geval de symbiose tussen banken en overheid, als gezond en heilzaam te bestempelden en zelfs in een theorie te gieten: Keynesianisme, vernoemd naar de bekende Britse econoom John Maynard Keynes.

Bretton Woods: van goudwisselstandaard naar dollarstandaard
Lord Keynes en de Amerikaanse econoom en socialistisch politicus Harry Dexter White staan aan de basis van het huidige westerse papieren geldsysteem. De ontwrichting die de Tweede Wereldoorlog had aangericht, maakte het voor hen mogelijk om de maakbaarheid van samenleving en economie in een internationaal verdrag te formaliseren. In 1944 werd in Bretton Woods afgesproken dat de Amerikaanse papieren dollar de spilmunt zou worden van
het financiële systeem. Omdat de stabiliteit van goud nog diep in de psyche was verankerd, werd de waarde van de dollar gegarandeerd door een koppeling met goud tegen een vaste koers van $35 voor een ounce (31 gram). Buitenlandse centrale banken koppelden hun lokale munten tegen een vaste koers aan de dollar en konden hun dollars te allen tijde omwisselen voor Amerikaans goud. Lange tijd werkte deze afspraak erg goed, het bracht een klimaat van rust en vertrouwen waardoor de verwoeste Europese economieën konden herstellen.
Problemen ontstonden toen het begon te dagen dat de hoeveelheid dollars veel groter, en groeiende, was dan de hoeveelheid Amerikaans goud. Door een gebrek aan zelfdiscipline gaf de Amerikaanse overheid in de jaren 60 van de vorige eeuw steeds meer geld uit aan de oorlog in Vietnam en de uitbreiding van de verzorgingsstaat. Papieren dollars overstelpten de wereldmarkt. Als gevolg hiervan ontstond er een toenemend wantrouwen bij buitenlandse centrale banken, ze wisselden steeds meer dollars om voor goud, waardoor de Amerikaanse goudvoorraad wegsmolt als sneeuw voor de zon.
Begin jaren 70 was er van het startkapitaal van 24.000 ton goud nog 8000 ton over. Om verdere afname tegen te gaan, schortte President
Nixon de Amerikaanse betalingsverplichtingen op door op 15 augustus 1971 de band tussen de dollar en het goud te verbreken. Vanaf dat moment konden centrale banken dus fluiten naar hun goud en is ons geldsysteem niet meer gebaseerd op bezit en kapitaal, maar volledig op schuld en krediet.

Structurele disbalans
De Amerikanen gingen na 1971 gewoon door met het uitgeven van dollars die ze niet hadden. Dat ze dit konden doen ligt aan een tweetal factoren. Er was geen alternatief voor de dollar als wereldmunt en, eindelijk verlost van de knellende gouden standaard, de verlokking van het papieren elastische geld was te groot. De Europese en niet westerse centrale banken gingen over tot ondersteuning van het papieren geldsysteem. Door deze steun zijn er structurele disbalansen in de wereldeconomie ontstaan.
Een papieren ‘standaard’ betekent dat de waarde van geld arbitrair is, omdat die waarde kan worden gemanipuleerd. Door monetair beleid kunnen centrale banken er namelijk voor kiezen hun munt goedkoper of juist duurder te laten zijn dan de munt van hun buurland of de wereldhandelsmunt. Als de lokale economie bijvoorbeeld is gebaseerd op export, dan zal de centrale bank geneigd zijn de lokale munt goedkoop te houden. Op dit moment houden Aziatische landen hun munt goedkoop ten opzichte van de dollar. Dit doen ze door hun lokale munt bij te drukken. Met de door export verdiende dollars worden Amerikaanse staatsobligaties gekocht. De Amerikaanse staatsobligaties dienen weer als onderpand om nieuw lokaal geld te scheppen. Het goedkoop houden van de lokale munt heeft dus een bizar effect: zowel de geld- en krediethoeveelheid in de lokale economieën als die van de VS nemen toe. Zo kunnen de Amerikanen geld uit blijven geven dat ze niet hebben, terwijl de Aziatische economie groeit als kool.
Waar het neutrale goud in vroegere tijden de scheidsrechter van de handelsbalans was, is deze rol nu overgenomen door centrale bankiers en machtspolitiek. De handelsbalansen zijn structureel verstoord. De disbalans in het systeem is enorm en neemt alleen maar toe. De paradox is dat niemand belang heeft bij een permanent overgewaardeerde dollar, maar ook niemand is gebaat bij een val van de dollar. Hoewel het politici en centrale bankiers met actief
management dus is gelukt op korte termijn een pijnlijke recessie te vermijden, is de economische stabiliteit op de lange termijn onzeker te noemen.

Een monster werd gecreëerd
Een complicerende factor is de opmars van de financiële markten sinds het begin van de jaren 80. De dollarstandaard werd ingeluid met een nog sterk gereguleerd commercieel banksysteem. Toen in de loop van de jaren 70 de economie stagneerde, probeerden overheden die met flink opgeschroefde bestedingen aan te jagen volgens klassiek Keynesiaans recept.
Het werkte echter niet. Het tijdperk van stagflatie, economische stagnatie gecombineerd met sterk oplopende prijsinflatie, was aangebroken. Eind jaren 70 ontwaakte hierdoor het wantrouwen in bankpapier. Een combinatie van sterk verhoogde rente en liberalisering van financiële markten bracht redding. De doos van Pandora was hiermee geopend. Niet langer zit er een rem op het creëren van kapitaal op papier door het scheppen van krediet.
Hoewel krediet uit het niets wordt gecreëerd, moet er natuurlijk wel altijd onderpand worden geboden. Gelukkig laat het systeem toe dat dit onderpand sterk in waarde stijgt als de hoeveelheid krediet in het systeem groeit. Het in waarde gestegen onderpand kan namelijk weer dienst doen om nieuw krediet te scheppen. De stijgende aandelenmarkten, obligatiekoersen, vastgoedmarkten en grondstoffen vormen een zichzelf opblazende kredietbel, een virtueel perpetuum mobile. Je zou het echter ook een ‘Ponzi scheme’, een piramidespel, kunnen noemen. Om de integriteit van deze financiële claims te waarborgen is het noodzakelijk dat de economie blijft groeien. Zo lang de onderliggende waarde stijgt en nieuwe spelers bereid zijn om leningen aan te gaan, zal het systeem blijven leven. Wanneer zich echter een krimp voordoet is het leed niet te overzien. De liquiditeit die momenteel zo uitbundig is, zal terstond opdrogen.

De nieuwste spelers op de financiële markten zijn hedgefondsen en ‘private equity’ bedrijven.
Hedgefondsen spelen een belangrijke rol in het doorverkopen van kredietrisico. Het nadeel is echter dat niet duidelijk is waar het risico zich bevindt. Wie is aansprakelijk als zich een crisis voordoet? ‘Private equity’ bedrijven profiteren momenteel van de grote hoeveelheid geld tegen zeer lage rente. Met geleend geld worden bestaande, vaak florerende, bedrijven opgekocht en opgesplitst. Hoewel een opsplitsing van bedrijven soms uitmondt in meer efficiency en winstgevendheid, komt het maar al te vaak voor dat de nieuwe directie zich verrijkt, terwijl het voorheen gezonde bedrijf achterblijft met grote schulden. PCM is hier natuurlijk een sprekend voorbeeld van.

Voeden als enige remedie
Na het inzakken van de koersen van internetaandelen gingen de gezamenlijke centrale banken in 2002 over tot een ongekende wereldwijde renteverlaging. Ze deden dit omdat ook andere markten dreigden leeg te lopen. Door de kortlopende rente drastisch te verlagen stimuleerden ze het lenen van nieuw geld. In combinatie met nieuw geld door verstoorde handelsbalansen en geliberaliseerde financiële markten heeft dit een vloedgolf van geld teweeggebracht. Er is geen enkel verband meer tussen de vraag en aanbod van krediet en de prijs van dit krediet.
Veel nieuw geld is in staatsobligaties van ‘veilige’ landen gaan zitten, waardoor de rente op de kapitaalmarkt is gedaald. Er is momenteel zelfs sprake van een tekort aan overheidsschuld,
waardoor de kapitaalmarktrente laag blijft. Ook hier zien we dus een bizar effect: hoe meer geld en krediet er wordt gecreëerd, hoe lager de rente! Dit in tegenstelling tot een geldsysteem gebaseerd op goud, waar de marktrente juist stijgt als het kapitaal schaarser wordt. Het nieuwe geld is ook gaan zitten in risicovolle bedrijfsobligaties en in staatsobligaties van risicovolle landen, met als gevolg lagere renteopbrengsten en afnemend verschil tussen
risicocategorieën. Financiële specialisten en beleggers worden hierdoor steeds roekelozer, ze moeten steeds meer risico nemen om hun geld te laten renderen. De instabiliteit van het financiële systeem is sterk toegenomen.

De rol van centrale banken is door deze ontwikkelingen gewijzigd. Waar ze zich vroeger bezig hielden met de regulering van de geldhoeveelheid en de controle van de bankreserves, zijn ze inmiddels crisismanagers geworden van de kredietscheppende financiële industrie. De veranderde rol is te merken aan de welhaast goddelijke status die voorzitters van de belangrijke centrale banken tegenwoordig wordt toegedicht. Ze kunnen de financiële economie dan ook maken of breken. Opwaartse schokken in rentestanden kan de kredietbubbel doen inklappen. Structureel hogere rente zullen ze willen voorkomen, aangezien de wereldwijde schuldenberg geen precedent kent. Het is om deze reden dat ze zo voorzichtig omspringen met het rente instrument. Ver van tevoren waarschuwen ze want hun kapitaalmarkten kunnen zich dan op tijd aanpassen zonder in paniek te raken. Mocht zich toch een calamiteit voordoen, dan weten spelers in de financiële industrie dat de centrale banken niet anders kunnen dan financiële markten van liquiditeit te voorzien om voortgang van het betalingssysteem te waarborgen. Het is dus pompen of verzuipen.

Inmiddels staan we met z’n allen op de vulkaan. Wanneer deze tot uitbarsting komt, valt niet te zeggen. Door de grote disbalans in het monetaire en financiële systeem zijn problemen te voorzien op een groot aantal punten. De derivatenberg kan inklappen, de vastgoedmarkt kan leeglopen, de aandelenbeurzen kunnen inzakken, de dollar kan vallen. Wat als eerste gaat is niet te zeggen.
Wel is te zeggen dat er geen weg terug is. ‘Que sera, sera.’
—————————————————-
*) Sander Boon is politicoloog en heeft de afgelopen jaren de krachten in het financiële systeem bestudeerd. Hij werkt mee aan het boek ‘Als de dollar valt’ van Willem Middelkoop. Het boek verschijnt deze zomer bij uitgeverij Nieuw Amsterdam.
Dit artikel verscheen in licht aangepaste vorm eerder ook in “Opinio”.
—————————————————-
Ingezonden door Sander Boon